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盡管，募集資金投向的產(chǎn)能建設(shè)只有40萬(wàn)立方米，但在已披露招股信息之外，公司還在日照、邳州、臨沂招標(biāo)擴(kuò)產(chǎn)累計(jì)120萬(wàn)立方，總規(guī)劃產(chǎn)能是現(xiàn)有產(chǎn)能的2.96倍。如果加上在德州規(guī)劃的100萬(wàn)立方定制家居產(chǎn)能，交表已近一年的千年舟新材科技集團(tuán)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“千年舟”）將實(shí)現(xiàn)數(shù)倍于現(xiàn)在的營(yíng)收規(guī)模。

但是，這個(gè)目標(biāo)推進(jìn)有兩個(gè)問(wèn)題。一是千年舟此前擴(kuò)產(chǎn)的生態(tài)板、OSB板的毛利率，在最近三年內(nèi)無(wú)一不呈現(xiàn)滑坡式下滑，擴(kuò)大的產(chǎn)能，反過(guò)來(lái)會(huì)倒逼公司毛利率進(jìn)一步下降。尤其是在上游房地產(chǎn)市場(chǎng)下行之際，這種風(fēng)險(xiǎn)在快速放大；二是產(chǎn)能擴(kuò)張帶來(lái)的資金鏈風(fēng)險(xiǎn)，目前公司的負(fù)債率已經(jīng)超過(guò)65%，如果進(jìn)一步擴(kuò)大產(chǎn)能，勢(shì)必面臨舉債發(fā)展，進(jìn)一步會(huì)增加公司的負(fù)債杠桿。

尤其是根據(jù)上海票據(jù)交易所最新公布的資料，千年舟第一大客戶——浙江亞廈裝飾股份有限公司（旗下全資子公司上海藍(lán)天房屋裝飾工程有限公司已經(jīng)出現(xiàn)多次商票逾期，并上了票交所公布的9月份逾期名單之后。擴(kuò)大產(chǎn)能后的盈利下降風(fēng)險(xiǎn)和負(fù)債高增長(zhǎng)風(fēng)險(xiǎn)，將讓這家公司的上市之路存在大量的不確定性。

擴(kuò)產(chǎn)能的并不僅僅一地

今年的4月24日，千年舟的全資子公司——江蘇澳思柏恩裝飾材料有限公司發(fā)布了一份擬建公告，計(jì)劃建設(shè)70萬(wàn)立方米的人造板及裝飾產(chǎn)面產(chǎn)品綠色智能化生產(chǎn)項(xiàng)目（中心變電所）。

兩個(gè)月后，位于山東的日照市澳思柏恩裝飾材料有限公司發(fā)布了30萬(wàn)立方米年產(chǎn)能的可飾面定向結(jié)果刨花板生產(chǎn)線項(xiàng)目公告。

加上去年就擬建的臨沂分公司年產(chǎn)15萬(wàn)立方米生態(tài)板、5萬(wàn)平米高光板項(xiàng)目和計(jì)劃通過(guò)IPO募資建設(shè)的位于郯城的年產(chǎn) 40 萬(wàn)立方米高端家具板項(xiàng)目，總計(jì)新增產(chǎn)能到160萬(wàn)立方米。而公司現(xiàn)有產(chǎn)能不過(guò)56萬(wàn)立方米。

然而，產(chǎn)能的高增長(zhǎng)，卻不代表著千年舟未來(lái)將會(huì)實(shí)現(xiàn)盈利的高增長(zhǎng)。

從上表可以看出，千年舟的毛利率呈持續(xù)下降之勢(shì)。

毛利率的下滑和產(chǎn)量的增長(zhǎng)，總體呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)。而對(duì)公司來(lái)說(shuō)，更大的風(fēng)險(xiǎn)是行業(yè)整體的產(chǎn)能正在由供給不足，轉(zhuǎn)向產(chǎn)能過(guò)剩。這從招股書(shū)對(duì)比的大亞圣象(000910)(000910)、兔寶寶(002043)（002034）、豐林集團(tuán)(601996)等同行的上半年年報(bào)，可以略窺一二。

截止今年6月30日，兔寶寶的營(yíng)業(yè)收入下降了2.54%,，歸母凈利潤(rùn)則下降了15.01%；豐林集團(tuán)下降了營(yíng)收下降了13.4%，歸母凈利潤(rùn)下降了41.55%；大亞圣象營(yíng)收則下降了6.6%，歸母凈利潤(rùn)下降了36.58%。

在行業(yè)整體營(yíng)收、凈利潤(rùn)下滑的大趨勢(shì)下，產(chǎn)能高速的擴(kuò)張，顯然會(huì)給毛利帶來(lái)巨大的壓力，尤其是在公司存貨周轉(zhuǎn)率等指標(biāo)弱于行業(yè)均值的背景下。

資金鏈面臨巨大壓力

對(duì)千年舟來(lái)說(shuō)，風(fēng)險(xiǎn)并不僅限于毛利率的下降，更重要的是極可能進(jìn)一步提高公司的資產(chǎn)負(fù)債率，增加企業(yè)的償債壓力。

對(duì)資產(chǎn)負(fù)債率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于同業(yè)水平的千年舟來(lái)說(shuō)，產(chǎn)能快速擴(kuò)大的最大壓力，莫過(guò)于投資的需求。

根據(jù)招股書(shū)，現(xiàn)有的56萬(wàn)立方米板材產(chǎn)能，所對(duì)應(yīng)的專業(yè)設(shè)備和通用設(shè)備凈值就超過(guò)5億元，僅公司公布的14項(xiàng)主要設(shè)備的原值就超過(guò)2.75億元，如果產(chǎn)能擴(kuò)大2.96倍，則至少需要8.14億元。即使將這次IPO募集資金的7.08億元資金全部用于產(chǎn)能擴(kuò)張，也還有1.06億元的資金缺口。更何況公司還計(jì)劃了超過(guò)100萬(wàn)立方米產(chǎn)能的定制家居生產(chǎn)線。這些資金缺口要解決，就需要進(jìn)一步擴(kuò)大負(fù)債，增加銀行的貸款。

蹊蹺的現(xiàn)金流

除了資產(chǎn)負(fù)債率較高外，速動(dòng)比率、流動(dòng)比率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率比較高，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流持續(xù)呈正值，這些都是值得銀行肯定的因素。

但有一點(diǎn)疑問(wèn)的是，雖然經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流持續(xù)呈正值，但存在瑕疵的是，千年舟龐大的關(guān)聯(lián)性交易會(huì)削弱現(xiàn)金流的真實(shí)性與含金量。

浙江華麗家具有限公司，是千年舟主要的成品木材供應(yīng)商之一，過(guò)去三年的交易金額分別是3634.67萬(wàn)元、5774.5萬(wàn)元和6916.93萬(wàn)元。但不為人所知的是，雖然招股說(shuō)明書(shū)這家企業(yè)不是千年舟的關(guān)聯(lián)企業(yè)，但工商登記材料卻精確無(wú)比地記載著，直至2016年11月28日之前，上述公司還是千年舟的子公司。

另外，公司前員工控制或者任職企業(yè)占公司的銷售額一定比例，截止2021年年末，這一類型交易的金額在2395.59萬(wàn)元。

而通過(guò)向關(guān)聯(lián)方采購(gòu)，再由關(guān)聯(lián)方購(gòu)買，將企業(yè)自有資金變成為良好經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的做法，在財(cái)務(wù)界屢見(jiàn)不鮮，這使得公司的實(shí)際經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈流入數(shù)據(jù)存在疑問(wèn)。

事實(shí)上，如果對(duì)照公司過(guò)往三年貨幣資金增幅和利息收入增幅，會(huì)發(fā)現(xiàn)兩者無(wú)法完全對(duì)應(yīng)上。

從2019年至2021年的貨幣資金余額分別是1.43億元、1.56億元和1.77億元。而過(guò)去三年公司的利息收入，卻分別只有51.55萬(wàn)元、43.96萬(wàn)元和85.64萬(wàn)元。

以中國(guó)人民銀行公布的利率倒推，可以看出上述貨幣資金絕大多數(shù)不是定期存款。從利息收入占年末現(xiàn)金余額的比例看，利率甚至僅僅比活期存款略略高一些。

上述現(xiàn)象顯然會(huì)讓外界對(duì)公司現(xiàn)金流的真實(shí)性有所疑問(wèn)。因?yàn)?，根?jù)公司的現(xiàn)金流量表，除了2021年，2019年和2020年的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈增加額均為正值。也就是說(shuō)，公司并不存在大量調(diào)用賬面現(xiàn)金的壓力。但這兩年的利息收入?yún)s偏低，尤其是2020年利息甚至低于千分之三的銀行活期利率，不免讓外界懷疑這幾年現(xiàn)金的真實(shí)去向。

蹊蹺的是，相對(duì)于多數(shù)同行的應(yīng)收賬款，這幾年千年舟的到期應(yīng)收賬款余額一直處于直線下降的趨勢(shì)，2019年的應(yīng)收賬款余額還是1.4億元，到2021年已經(jīng)減少至9171萬(wàn)元。這和同行的多數(shù)企業(yè)截然不同。

以大亞圣象為例，2019年的應(yīng)收賬款余額只有10.85億元，到了2021年年末已經(jīng)飆升至19.05億元；兔寶寶2019年的應(yīng)收賬款余額是1.14億元，到了2021年年末已經(jīng)飆升至12.97億元。

事實(shí)上，和其他企業(yè)一樣，千年舟應(yīng)收賬款的前五名的余額也呈現(xiàn)了持續(xù)遞增的趨勢(shì)，但是在2021年前，應(yīng)收賬款前五名的占比已經(jīng)達(dá)到了42.25%。這個(gè)比例遠(yuǎn)高于同行的其他家，以兔寶寶為例，前五名應(yīng)收賬款的比值只有20.55%、大亞圣象則只有6.44%。應(yīng)收賬款前五名占比遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于同業(yè)且接近半數(shù)，顯然有些非同尋常。

事實(shí)上，對(duì)主要客戶的賬期，千年舟并沒(méi)有話語(yǔ)權(quán)，完全是以長(zhǎng)賬期來(lái)吸引客戶。這從招股書(shū)可略窺一二，作為排名第一二大客戶的浙江亞廈裝飾股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱浙江亞廈）及其關(guān)聯(lián)方過(guò)往三年的應(yīng)收賬款余額，占銷售收入的比例分別打到72%、68%和49%。

公司的應(yīng)收賬款余額持續(xù)下滑，難免令人意外。尤其是浙江亞廈自身的資金鏈也有較大壓力。根據(jù)上海票據(jù)交易所的公告，截止9月，浙江亞廈的全資子公司海藍(lán)天房屋裝飾工程有限公司已經(jīng)出現(xiàn)多次商票逾期。

而截止6月30日，浙江亞廈的母公司亞廈股份(002375)的貨幣資金只有22.83億元，但需要一年內(nèi)需要支付的應(yīng)付賬款和應(yīng)付票據(jù)超過(guò)100億元，另外還有近16.94億元的短期貸款需要到期償還。

事出反常必有妖，在同行們的應(yīng)收賬款大幅飆升的情況下，千年舟的應(yīng)收賬款余額的持續(xù)下降更像是為了掩護(hù)千年舟的高負(fù)債率，讓后者看起來(lái)合理一些。

但即使如此，卻仍然無(wú)法讓監(jiān)管層放心企業(yè)的財(cái)務(wù)。尤其是在以浙江亞廈為代表的行業(yè)主要客戶資金鏈普遍收緊的大環(huán)境下。

社保欠繳金額成謎

事實(shí)上，千年舟的風(fēng)險(xiǎn)，還不僅僅局限于激進(jìn)的產(chǎn)能擴(kuò)張計(jì)劃。

盡管，千年舟披露，截止2021年末，千年舟為1794名員工繳納基本養(yǎng)老保險(xiǎn)、工傷保險(xiǎn)、失業(yè)保險(xiǎn)、基本醫(yī)療保險(xiǎn)和生育保險(xiǎn)，為1771名員工繳納公積金， 五險(xiǎn)的覆蓋率達(dá)到95.94%，一金的覆蓋率則是94.71%。

但社保繳納的數(shù)據(jù)僅限于2021年，2019年和2020年的社保繳納是否充足則未透露，這為未來(lái)公司為歷史社保欠繳，補(bǔ)繳“五險(xiǎn)一金”埋下了隱患。

事實(shí)上，啟信寶所公開(kāi)的千年舟2021年繳納社保紀(jì)錄（含子公司、孫公司）累計(jì)只有1318人，和公司自己公布的也存在差距。

對(duì)此，控股股東銅華投 資及實(shí)際控制人陸銅華與陸善斌承諾：“如應(yīng)主管部門(mén)要求或決定，股份公司及其子公司需要為員工補(bǔ)繳社會(huì)保險(xiǎn)或住房公積金，或因社會(huì)保險(xiǎn)和住房公積金事 宜受到處罰，或被任何相關(guān)方以任何方式提出有關(guān)社會(huì)保險(xiǎn)和住房公積金的合法權(quán)利要求的，本人將按主管部門(mén)核定的金額進(jìn)行補(bǔ)繳，并承擔(dān)相關(guān)費(fèi)用，保證股份公司及其子公司不會(huì)因此遭受任何損失?！?/P>

然而，公司的管理不規(guī)范問(wèn)題，也從四金繳納一事上，可以管中窺豹。除了招股書(shū)已公開(kāi)的相關(guān)處罰外，公司的重要子公司——山東淮海木業(yè)有限公司還曾于2020年11月20日被費(fèi)縣市場(chǎng)監(jiān)督管理局列入經(jīng)營(yíng)異常名錄，原因是“企業(yè)信息隱瞞真實(shí)情況、弄虛作假?！?/P>

盡管翌年初，就被移出名錄。但“隱瞞真實(shí)情況、弄虛作假”，卻為千年舟的企業(yè)信用打上了一個(gè)問(wèn)號(hào)。

而對(duì)公司的一系列異?，F(xiàn)象，截止發(fā)稿，千年舟方面并未作出回應(yīng)。

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