回看家居行業(yè)2022年中報，也開始感受到陣陣寒意。以扣非凈利潤指標(biāo)為對照，在同花順(300033)統(tǒng)計的30家家居上市公司中，增速為負(fù)的企業(yè)數(shù)量達(dá)20家，降幅在20%以上的多達(dá)11家。

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其中定制家居類企業(yè)成為重災(zāi)區(qū)。9大定制家居企業(yè)中，除歐派外增速均為負(fù)值，頂固集創(chuàng)(300749)和皮阿諾(002853)下降超40%，尚品宅配(300616)則排名墊底，由去年同期盈利超4000萬到虧損1億元。軟體家居類則相對較好，喜臨門(603008)和顧家家居(603816)增速都在15%以上。

在疫情的反復(fù)沖擊和地產(chǎn)行業(yè)低迷的市場環(huán)境下，家居行業(yè)想要破冰，并不容易。

01

尚品宅配掉隊了

縱觀歐派、索菲亞(002572)、尚品宅配三大頭部定制家居企業(yè)，可以發(fā)現(xiàn)尚品宅配已經(jīng)掉隊了。

其中歐派位于行業(yè)絕對頭部，上半年實現(xiàn)營收96.93億，第二名索菲亞營收47.81億，而尚品宅配營收僅為23.05億。

從營收規(guī)模角度看尚品宅配雖然仍排在行業(yè)前三名，但地位已經(jīng)岌岌可危。挑戰(zhàn)主要來自第二梯隊志邦家居(603801)的“逆襲”。

今年上半年志邦家居營收20.35億，與尚品宅配的營收規(guī)模差距僅一步之遙。但若對比定制家具及相關(guān)業(yè)務(wù)營收，尚品宅配已被志邦家居超越。上半年志邦家居相關(guān)業(yè)務(wù)營收20.35億，超過了尚品宅配的19.29億。

志邦家居原本依靠櫥柜起家，憑借衣柜和地產(chǎn)等大宗業(yè)務(wù)的快速崛起，營收由2019年的29.62億快速增長至2021年的51.53億，2年時間規(guī)模增長73.97%，成為定制家居第二梯隊黑馬。

而尚品宅配自2018年以來營收增長便陷入停滯，從2018-2021年營收規(guī)模僅增長了10%，對比同期的歐派家居(603833)和索菲亞，規(guī)模則分別增長77.62%和42.35%。

與此同時，尚品宅配凈利潤自2020年便開始斷崖式下降。由2019年的5.28億降至2020年的1.01億，2022年上半年又降為負(fù)值，甚至低于我樂家居(603326)、頂固集創(chuàng)等第三梯隊業(yè)績。

從股價來看，尚品宅配股價跌幅巨大，且長期低迷不振。自2021年6月的98.07元高點下跌至近期的16.71元低點，跌幅達(dá)82.96%，遠(yuǎn)高于同期歐派的42.78%和索菲亞的52.59%。

值得注意的是，在8月17日，尚品宅配的創(chuàng)投股東達(dá)晨系發(fā)布了自首發(fā)解禁以來的第5次減持公告，目前累計減持金額達(dá)18億。

尚品宅配在頭部陣營中掉隊，與其渠道模式有關(guān)。與業(yè)內(nèi)以加盟為主的渠道模式不同，尚品宅配以直營模式起家，2016年公司直營收入占比高達(dá)47.24%。直營模式的優(yōu)勢在于單店利潤高，毛利率高，2019年前尚品宅配毛利率一直在40%以上，而歐派家居和索菲亞近年來毛利率均未超過40%。

但直營模式所投入的成本費(fèi)用同樣居高不下，如場地租金、人力、安裝物流等費(fèi)用。數(shù)據(jù)顯示，尚品宅配近年來期間費(fèi)用率一直在30%-40%之間，2015年期間費(fèi)用率達(dá)到近40%的峰值水平。

為減少相關(guān)費(fèi)用支出，尚品宅配開始大力發(fā)展加盟的輕資產(chǎn)模式，直營模式營收占比不斷下降，至2021年已降至25.96%，但仍高于歐派的2.91%和索菲亞的3.29%。同時加盟渠道占比達(dá)51.70%。

而在疫情反復(fù)、成本上行等因素影響下，尚品宅配期間費(fèi)用并未明顯減少，反而出現(xiàn)大幅反彈，由2021年的32.15%大幅上漲至2022年上半年39.33%，遠(yuǎn)高于歐派家居和索菲亞的20%左右的費(fèi)用率水平。

較高的費(fèi)用率也拉低了尚品宅配的凈利率。財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，近10年來公司凈利率一直在10%以下，疫情爆發(fā)后又由2019年的7.28%快速下降至2020年的1.55%，2022年上半年又降為-4.39%。而歐派家居近年來一直在10%以上；索菲亞雖然2021年出現(xiàn)暴雷事件，但凈利率在今年上半年又恢復(fù)到8.86%,也顯著高于尚品宅配。

對于整裝業(yè)務(wù)，作為公司業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的核心，盡管近年來表現(xiàn)可圈可點，但限于規(guī)模，2021年板塊營收僅11.09億，營收占比15.17%，暫不能起到支撐公司的營收增長的支柱作用。

需要注意的是，即便經(jīng)營遇困，尚品宅配仍然“逆勢”拋出了8億的定增擴(kuò)產(chǎn)計劃。據(jù)統(tǒng)計，尚品宅配產(chǎn)能利用率由2021年的87.70%下降至2022年1季度的45.99%。而在此時經(jīng)營不穩(wěn)定的情形下擴(kuò)產(chǎn)，無疑再次加大了未來的經(jīng)營風(fēng)險。

02

歐派顯龍頭氣質(zhì)，

索菲亞被拖累

影響定制家居行業(yè)的不僅是疫情，作為地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的重要一環(huán)，地產(chǎn)行業(yè)的低迷對行業(yè)影響也是不容忽視的。這里主要說的是行業(yè)的大宗業(yè)務(wù)。

大宗業(yè)務(wù)指B端地產(chǎn)商、工程承包商、酒店等整裝業(yè)務(wù)。作為行業(yè)的重要收入來源，2021年歐派、索菲亞、志邦的大宗收入占比分別為18.23%、15.41%和33.95%，但當(dāng)前大宗業(yè)務(wù)已對各公司增長形成拖累。

數(shù)據(jù)統(tǒng)計，上半年9大定制家居上市公司大宗業(yè)務(wù)分別出現(xiàn)不同程度的下滑，如歐派家居下降了13.77%，索菲亞下降了14.77%，志邦家居下降了9.15%等等。

而越是低迷時，方顯企業(yè)成色。上半年9大定制家居企業(yè)中，只有歐派家居出現(xiàn)了營收和扣非凈利雙增長格局。如此成績還是建立在2021年業(yè)績高速增長的基礎(chǔ)上。

據(jù)歐派家居財報顯示，2021年公司實現(xiàn)營收204.4億，同比增長38.68%，實現(xiàn)凈利潤26.66億，同比增長29.23%，增速均創(chuàng)出2018年來新高。

同時，歐派家居經(jīng)營性現(xiàn)金流也較為穩(wěn)健，與尚品宅配和索菲亞的大幅波動對比鮮明。

而其他企業(yè)就沒那么幸運(yùn)了。受累于房企頻繁的暴雷事件，上游定制家居企業(yè)“很受傷”。如索菲亞，皮阿諾、頂固集創(chuàng)等就深受恒大暴雷事件影響，典型的當(dāng)屬索菲亞。

索菲亞作為定制家居行業(yè)的一大白馬，2021年的財務(wù)暴雷屬實讓人感到意外。財報顯示，2021年索菲亞歸母凈利潤同比下滑89.72%至1.23億，扣非凈利潤為0.32億，同比減少96.98%。索菲亞管理層也坦言道，遭遇了公司“最為沉重的打擊”。

作為索菲亞大宗業(yè)務(wù)的重要客戶，近年來恒大系客戶的應(yīng)收賬款占比較高，2018年占比一度超過40%。截至2021年底，索菲亞對恒大應(yīng)收款約11.5億，并計提減值準(zhǔn)備9.09億元。

索菲亞與恒大的合作由來已久。2017年初，索菲亞與恒大在河南成立合資公司，各自持有60%和40%股權(quán)。2021年7月，索菲亞以恒大1.6億元債權(quán)換得了合資公司40%股權(quán)，即將其變成了全資子公司。

問題在于，恒大相關(guān)訂單的大幅減少，子公司整體價值及未來出路問題仍需重新考究。

同時，索菲亞對大客戶的依賴度同樣較大。2021年前五名客戶銷售金額占比17.52%，遠(yuǎn)高于歐派家居的6.07%和尚品宅配的3.31%。

從應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)來看，索菲亞在幾大頭部中也是最高的，達(dá)45.56天，遠(yuǎn)高于歐派家居的23.22天和尚品宅配的14.17天。反映出索菲亞對客戶實行較為寬松的信用政策，但也從說明了索菲亞賬款的風(fēng)險敞口相對較大。

索菲亞之所以深度綁定地產(chǎn)商，與自身經(jīng)銷渠道擴(kuò)展疲態(tài)關(guān)系密切。2017年索菲亞經(jīng)銷商渠道營收自2017年的73.11億增長至2021年的83.6億，僅增長14.35%，曾經(jīng)的主力業(yè)務(wù)成為瓶頸，培育新增長曲線也就成為了工作重心。

另外，索菲亞除衣柜外其他業(yè)務(wù)的增長緩慢也在促使其開辟新戰(zhàn)場。作為衣柜“一哥”，索菲亞衣柜業(yè)務(wù)營收占比一直在80%左右，2018-2021年板塊業(yè)務(wù)營收從60.61億增長至82.69億，3年增長36.43%，而同期歐派衣柜則由41.48億增長至101.7億，一舉超越索菲亞。而索菲亞櫥柜、木門業(yè)務(wù)規(guī)模遠(yuǎn)不及歐派，與歐派整體差距越來越大。

03

大分化，

軟體家居“逆襲”

放眼整個家居行業(yè)，上半年定制家居類企業(yè)業(yè)績雖然較為慘淡，但軟體家居類企業(yè)的表現(xiàn)卻可圈可點。

據(jù)天風(fēng)證券(601162)研究，上半年家居板塊第2季度單季凈利潤同比下降了6%，而軟體龍頭喜臨門、顧家家居2季度凈利潤分別同比增長了16%和24%，明顯優(yōu)于行業(yè)水平。

軟體家居雖同屬地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈一部分，但與地產(chǎn)類大宗業(yè)務(wù)綁定程度較小，尤其是在精裝修布局上。同時軟體家居使用體驗差異較大，且難以量化，更加強(qiáng)調(diào)主觀體驗，即產(chǎn)品的功能性。

因此消費(fèi)者對于軟體家居的品牌認(rèn)同度要略高于定制家具類品牌，市場集中度也相對較高。據(jù)券商研究顯示，2020年，軟體家居行業(yè)CR5為21.6%，高于定制家居CR5的12.83%。

雖然軟體家居行業(yè)增長較快，但與海外發(fā)達(dá)國家成熟市場仍有很大差距。以美國床墊為例，按照美國2020年的出貨額統(tǒng)計口徑，床墊行業(yè)CR5為66.3%，遠(yuǎn)高于同期國內(nèi)軟體家居行業(yè)集中度。

同時，軟體龍頭業(yè)績增長也相對穩(wěn)定。四大軟體企業(yè)顧家、慕思、敏華和喜臨門在2021年均出現(xiàn)了營收凈利潤的高增長，沒有定制家居企業(yè)業(yè)績的大起大落。

另外，軟體家居企業(yè)中，國際化步伐也是增長的一大亮點。尤其在當(dāng)前市場環(huán)境低迷的情況下，海外多渠道營收不僅能為業(yè)績增長提供支撐，還能分散經(jīng)營風(fēng)險。

如沙發(fā)龍頭敏華控股，2022年財年實現(xiàn)收入215億元，海外營收占比達(dá)36.9%。其中北美地區(qū)營收56.67億，同比增長26.36%，歐洲及其他地區(qū)增長38.07%；其他又如顧家家居2022年上半年海外營收占比40.67%；喜臨門2021年海外收入占比近15%等。

通過對家居行業(yè)業(yè)績對比可以看出，定制家居類企業(yè)在抗風(fēng)險能力上要弱于軟體家居企業(yè)。如在渠道端，定制家居企業(yè)海外市場營收仍是短板，過低的營收占比不能有效分散市場風(fēng)險。如2021年索菲亞占比1.52%、志邦占比1.17%等。

當(dāng)前家居行業(yè)正迎來大分化時代，如何降低地產(chǎn)行業(yè)影響，實現(xiàn)降本增效是每家企業(yè)均需思考的議題。不可否認(rèn)的是，在這場行業(yè)供給側(cè)改革風(fēng)暴下，強(qiáng)者恒強(qiáng)特征將更加凸顯，行業(yè)的中場競逐“排位賽”已經(jīng)拉開帷幕。

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