同樣的政策下，房企們或許面臨“同增不同命”的結(jié)局。

11月28日證監(jiān)會發(fā)布的“第三支箭”——恢復(fù)股權(quán)融資進一步打開了房企的融資渠道，這一政策也讓上市房地產(chǎn)行業(yè)再融資通道時隔四年后再次開啟。

政策發(fā)布之后，多家房企加入定增隊伍。其中不乏萬科這類融資條件優(yōu)渥的優(yōu)等生，也有曾為優(yōu)質(zhì)民企代表的出險房企世茂股份(600823)，還有仍在努力化解債務(wù)危機的華夏幸福(600340)……

(資料圖片)

定增是一把雙刃劍。對某些企業(yè)來說，定增能夠以時間換空間，保障房企的資金安全性，將企業(yè)拉出困境。長期角度來看，定增無疑是有好處的。但定增在一程度上會折損股價，損害中小投資者的利益。

另一方面，對融資條件較好的房企來說，定增帶來的好處較為有限。此時定增固然有增厚在手資金，做好業(yè)務(wù)儲備的考量，但對投資者來說，折價太多的定增毫無疑問會損害股價和投資人的利益，對企業(yè)聲譽和未來的增發(fā)也有不良影響。

此次政策規(guī)定定增募集資金用于存量涉房項目和支付交易對價、補充流動資金、償還債務(wù)等，不能用于拿地拍地、開發(fā)新樓盤等。因此對某些不缺錢的房企而言，定增帶來的好處較為有限，并不如現(xiàn)金流緊張的出險房企意義重大。

各自不同的形勢下，定增帶給房企的意義是好壞參半的，如何平衡長期利益和股價之間的關(guān)系也需要企業(yè)自身把握好平衡點。同樣的政策下，房企們或許面臨“同增不同命”的結(jié)局。

未出險房企：要股價還是要資金？

12月1日晚間，萬科發(fā)布公告稱，公司第一大股東深鐵集團提請公司股東大會授權(quán)董事會在A股或H股發(fā)行不超過各自20%的新增股份。

消息出來后，萬科股價次日下跌3.21%，隨后股價震蕩維持在19元以上。

萬科A股發(fā)行總股本為116.31億，按20%的定增比例計算，最高發(fā)行23.26億股，以近期股價18元來計算，定增最高能融418億元。

萬科定增公告發(fā)布后，引來市場不少質(zhì)疑。在定增申請隊伍中，萬科似乎是最不需要定增的類型。

由于萬科并不像一些出險房企那般資金緊張，定增勢必會稀釋當(dāng)前股票價值，如果定增價格過低，無疑傷害了中小股東的利益。另外，定增資金對使用有限制，在手現(xiàn)金和融資渠道充裕的萬科，似乎也不需要“保交樓”。

隨著信貸與債券融資兩支箭發(fā)出，萬科在融資上動作頻頻，已經(jīng)獲得了8家銀行超過3000億人民幣的授信。同時，萬科也已向交易商協(xié)會表達了280億元儲架式注冊發(fā)行意向。

另一方面，萬科自身的財務(wù)水平也較為穩(wěn)健。萬科2022年第三季度報告顯示，截至三季度末，萬科擁有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物1158億元，現(xiàn)金短債比達1.97倍。在手現(xiàn)金相對充裕。

萬科的短期負債壓力并不太大。截至2022年三季度末，萬科有息負債金額為2943.2億元，其中78.7%為長期負債，占比較中期提升1.1個百分點。其貨幣資金1188.3億元，同比下降19.22%。

財務(wù)情況良好的萬科看起來沒有定增的必要，但實際上，萬科也面臨著不小的壓力。

財報顯示，截至三季度末，萬科錄得經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額-41.76億元，同比上年大幅下降達442.36%，一年內(nèi)到期的非流動負債則增長30.8%至626.93億元。

從三季度報看，萬科營收有所回升，但利潤壓力不小。數(shù)據(jù)顯示，今年1-9月，萬科累計實現(xiàn)營業(yè)收入3376.7億元，同比增長24.4%；實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤170.5億元，同比增長2.2%。毛利率下滑拖累了萬科的盈利表現(xiàn)，萬科前三季度開發(fā)業(yè)務(wù)結(jié)算毛利率由2021年同期的23.9%下降至20.7%，扣除稅金及附加后的結(jié)算毛利率從2021年同期的18.7%下降至16.5%。第三季度，萬科實現(xiàn)營業(yè)收入1307.6億元，同比增長25.3%；實現(xiàn)歸母凈利潤48.3億元，同比下降14.4%。

萬科在財報中指出，受近年來結(jié)算項目地價占售價比上升的影響，毛利率在前三季度繼續(xù)保持下滑態(tài)勢。

萬科的銷售表現(xiàn)也受到行業(yè)下行的影響。今年第三季度，萬科實現(xiàn)合同銷售面積 646.2萬平方米，合同銷售金額 993.8 億元，同比下降 14.4%和20.3%。好消息是降幅相較第二季度有所收窄。

總體來說，雖然行業(yè)開始筑底，在手現(xiàn)金充裕的萬科仍舊面臨不小的壓力。這次定增對補充萬科資金，增厚企業(yè)安全墊有較大的利好。

這一階段的定增也能助力公司拓展業(yè)務(wù)。廣東省住房政策研究中心首席研究員李宇嘉向《巴倫周刊》中文版表示，萬科剛好能趁資本市場窗口打開的好時機，將其他業(yè)務(wù)做大做強。同時在轉(zhuǎn)型的窗口，能夠收購一些其他企業(yè)的項目或者業(yè)務(wù)，獲得領(lǐng)先于其企業(yè)的機會。

巴倫周刊認為，股權(quán)融資是把雙刃劍，對二級市場上長期持股的小股東也可能有不利的影響。定向增發(fā)攤薄每股權(quán)益，如果定價較低，無疑會傷害中小股東利益。而這次定增能否做到讓各方滿意，還需看后續(xù)公告出的定增價格是否合理。

另一方面，以新湖中寶(600208)這類流動性較為緊張的未出險民企為例，定增無疑有著雪中送炭的作用。

12月1日，新湖中寶發(fā)布公告，宣布公司擬向不超過35名特定投資者非公開發(fā)行股票，股票數(shù)量不超過本次發(fā)行前公司總股本的20%。

官宣之后，新湖中寶股價連續(xù)4個交易日下跌，股價從2.9元最低跌至2.67元。

按照新湖中寶目前232億市值計算，此次定增最高可以募集46億元。這對資金鏈較為緊張的新湖中寶而言無疑是一個大利好。

官宣定增前的11月24日，標(biāo)普已將新湖中寶發(fā)行人評級展望由“穩(wěn)定”調(diào)整為“負面”，并確認新湖中寶的長期發(fā)行人信用評級為“B”，公司有擔(dān)保高級無擔(dān)保票據(jù)長期發(fā)行評級為“B-”。

而標(biāo)普下調(diào)展望的重要原因便是新湖中寶的現(xiàn)金流緊張問題。

目前，新湖中寶境內(nèi)債50.62億元，美元債6.87億美元，其中84%境內(nèi)債要在剩余1年內(nèi)兌付。截至2022年9月30日，新湖中寶的無限制用途現(xiàn)金余額為92.5億元人民幣，僅能覆蓋短期債務(wù)（包括可回售債券）的68%。標(biāo)普認為用公司內(nèi)部資源償債將削弱新湖中寶的流動性。

對于新湖中寶來說，還債的渠道除了賣房之外就是變賣資產(chǎn)。早在今年三季度，新湖中寶通過出售對綠城中國和杭州宏華數(shù)碼科技(300079)股份有限公司的資產(chǎn)回籠19億元。

新湖中寶的數(shù)百億的銷售規(guī)模在房企中并不算大。2023年公司最大的預(yù)售項目是上海黃浦區(qū)的舊改項目亞龍古城國際花園。據(jù)悉，這一舊改項目能賣出單價超12萬的價格，項目總貨值在100億左右，這也成為新湖中寶未來的重點營收項目。

但是這一舊改項目仍未動工，部分拆遷工作尚未完成。如果不能快速推進項目進度，新湖中寶將很難通過項目銷售回籠資金。

這次定向增發(fā)如果成功，新湖中寶將爭取到寶貴的時間推進旗下價值較高的地產(chǎn)項目進度，這對公司未來的發(fā)展顯然是個大利好。

出險房企：定增能改變命運嗎？

與萬科不同，對于已經(jīng)出險的房企來說股權(quán)融資是目前為數(shù)不多能夠募集大筆資金的機會。

第三支箭政策出臺后，困囿于流動性危機的出險房企們都火速加入，想要抓住這一波利好。

11月29日， 世茂股份發(fā)布公告，宣布擬向不超過35名特定投資者非公開發(fā)行股票，股票數(shù)量不超過本次發(fā)行前公司總股本的30%。

世茂股份隔日漲停，隨后連續(xù)5個交易日股價持續(xù)下跌，從3.01元跌至2.57元，抹去了“第三支箭”利好后的全部漲幅。

對于世茂而言，定增無疑是一針強心劑。作為陷入流動性危機房企的典型，世茂并不缺乏優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，但是自身的高周轉(zhuǎn)高負債模式遭遇行業(yè)劇烈下行，最終導(dǎo)致企業(yè)“暴雷”。

高負債高周轉(zhuǎn)是多數(shù)房企都會運用的擴張手段，世茂此前開啟收購模式，大舉并購泰禾以及福晟等公司的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，讓世茂短時間內(nèi)沖上了銷量前10房企的陣營。

然而大舉擴張背后，世茂的負債情況也愈發(fā)嚴重。

世茂集團2021年半年報顯示，“世茂集團”總資產(chǎn)6265.68億元，總負債4636.33億元，資產(chǎn)負債率為74% 。其中，短期借款444.43億元，占總負債9.59%，其中非流動借款的即期部分342.75億元。世茂集團的現(xiàn)金及銀行存款823.8億元。

隨著2021年下半年預(yù)售資金監(jiān)管趨嚴，世茂真正可動用的現(xiàn)金更少。數(shù)據(jù)顯示，截至2021年11月末，世茂集團賬面資金余額約為690億元，其中約529億元的預(yù)售資金受到預(yù)售監(jiān)管限制，其未受限資金只有161億元。

除以上有息債務(wù)外，世茂的兩類隱性債務(wù)——少數(shù)股東權(quán)益和應(yīng)付款并不低。2021年6月底，上述兩類數(shù)據(jù)分別為723億元與1083億元，合計達到1806億元。

瑞銀報告也指出，世茂的表外負債規(guī)模在1200億左右。綜合算下來，世茂的負債壓力并不小。

雖然世茂手中擁有較多優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，然而規(guī)模較大的表內(nèi)負債，再加上更加復(fù)雜的表外債務(wù)，以及大量限制現(xiàn)金無法動用，最終拖垮了這個業(yè)內(nèi)公認的優(yōu)質(zhì)房企。

好在作為曾經(jīng)的優(yōu)質(zhì)房企代表，世茂集團其實擁有不少優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。定增帶來的新資金無疑會緩解世茂的資金情況，為優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)盤活變現(xiàn)爭取更大的空間。

世茂集團旗下的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)眾多。2021年世茂管理層在投資者溝通會上表示，世茂在上海、北京、香港等核心城市擁有寫字樓、酒店等核心資產(chǎn)，基本上都是負債低、可變現(xiàn)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。如出現(xiàn)極端情況，這些優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)可以保底，也會考慮合適的價格出售。

從2021年下半年開始，世茂陸續(xù)出售香港維港匯項目股權(quán)、黃浦路229號地塊、廣州亞運城股權(quán)、上海外灘茂悅大酒店、上海21街坊、北京IN三里等近20處資產(chǎn)來籌集資金維持運營。

另一方面，世茂自身的土地儲備充裕且優(yōu)質(zhì)。

根據(jù)過往披露信息，世茂集團2020年末土儲貨值為13800億元。其中一線城市占比19%，對應(yīng)貨值2622億元；二線城市占比53%，貨值7314億元。

截至2021年11月底，世茂已取證可售庫存貨值約1320億元、已開工未獲預(yù)售證貨值約1120億元，合計達到了2440億元。如果存量貨值能開工并且快速去化，可以極大緩解世茂的問題。

今年已經(jīng)出險的世茂仍有多個項目熱銷。如成都世茂云璟單月銷售過億，廣州CFC匯金中心商辦項目銷售額第一，世茂今年的銷售額也整體在震蕩上升。

另一方面，世茂也一直在與債權(quán)人積極溝通，截止今年11月，世茂集團旗下4筆境內(nèi)債獲得展期，分別為19世茂G3、20世茂G2、20世茂G3、20世茂G4。

今年10月3日，世茂發(fā)布公告稱公司與大華銀行在9月初就香港九龍大窩坪項目簽訂了融資協(xié)議，融資金額103億港元，以取替原有項目貸款融資。此次再融資安排旨在促進項目的持續(xù)施工，同時也能作為債務(wù)重組補充增信資產(chǎn)包的一部分。

這說明世茂的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)得到了債權(quán)人的認可，愿意為優(yōu)質(zhì)項目提供再融資增信。

此次世茂股份增發(fā)，對緩解世茂集團的資金壓力，盤活整體資產(chǎn)無疑幫助很大。李宇嘉認為，“如果定增對象仍為實控人或者大股東，有利于提振市場信心。出險的大企業(yè)有可能趁著此次政策支持的機會東山再起，對于投資者來說或許是一個低位建倉的好時機?！?/p>

世茂的處境也是本輪出險房企中的典型，部分資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)的民營房企能通過定增獲得寶貴的融資機會，能極大地緩解自身的經(jīng)營困境。

相比之下，華夏幸福這類早已出險的民企，定增帶來的利好或許較為有限。

12月1日晚間，華夏幸福公告稱，擬向不超過35名特定投資者非公開發(fā)行股票。

與一般出險房企不同，華夏幸?！氨├住备嗍强匆驗樽陨斫?jīng)營問題導(dǎo)致。2017年，環(huán)京地區(qū)因“限購令”出臺，市場急轉(zhuǎn)直下，而華夏幸福剛好重倉環(huán)京地區(qū)，旗下項目銷售額大跌，公司基本面和自身資產(chǎn)情況發(fā)生了極大的變化?，F(xiàn)在看來，華夏幸福手頭能夠動用的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)較為有限能否成功定增，還有待觀察。

2021年2月2日，華夏幸福發(fā)布公告稱，公司發(fā)生52.55億元債務(wù)逾期，公司可動用資金僅為8億，正式宣告“暴雷”。

從去年9月初步擬定《債務(wù)重組計劃》要清償2192億元金融債務(wù)，華夏幸福便開始加速償債步伐。但華夏幸福目前的債務(wù)情況還是不容樂觀。

今年11月9日，華夏幸福公布關(guān)于債務(wù)逾期、債務(wù)重組進展等事項的公告。公告顯示，截至2022年10月31日，華夏幸福累計未能如期償還債務(wù)金額合計596.22億元。已簽約實現(xiàn)債務(wù)重組的金額累計為1262.22億元，相應(yīng)減免債務(wù)利息、豁免罰息金額共計113.50億元。

2022年三季報顯示，從年初至三季度末，華夏幸福營收219.8億，歸母凈利潤虧損15.5億，扣非凈利潤虧損93.6億，擁有土儲424萬平，一級土地整理面積828萬方平。

對于華夏幸福而言，最大的問題仍是現(xiàn)有的資產(chǎn)還有多少化解危機的空間？定增之后，如何借現(xiàn)有的資產(chǎn)盤活業(yè)務(wù)。

對于今年三季度零開工項目的華夏幸福來說，未來化解危機的難度不小。

華夏幸福創(chuàng)始人王文學(xué)仍在努力自救。若環(huán)京樓市逐漸恢復(fù)發(fā)展，在廊坊市政府的大力支持下，或許華夏幸福還能夠重獲生機。

綜合來看，對房企來說，定增無疑是一項意義重大的融資政策。在自身資產(chǎn)水平較好的情況下，房企能通過定增以時間換空間，為自身業(yè)務(wù)爭取到更好的發(fā)展機會。只要定增折價合理，房企便能在融資和保護投資者利益中取得一個比較好的平衡。

即使新房交易量無法重現(xiàn)幾年前的輝煌，但房地產(chǎn)市場仍然是一個十萬億級別的大市場，對現(xiàn)在還活著的各家房企來說，仍舊有很大的生存空間。定增是一個短期緩解流動性困難的手段，但從長期來說，為保交樓投入的資金，最終也會積累轉(zhuǎn)化為市場對房地產(chǎn)行業(yè)的信心。

文｜《巴倫周刊》中文版撰稿人 朱琳

編輯｜彭韌

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